政策组合拳能否带来后续的“强预期”到“强现实”?有两大关注点

 政策组合拳能否带来后续的“强预期”到“强现实”?有两大关注点

华泰证券张继强、吴靖 


华泰证券表示,当下政策的支持顺序是:地方政府金融部门企业部门居民部门。对应到需求端,边际拉动的可能排序:直接拉动(设备更新对应制造业投资、以旧换新对应耐用品消费)政府支出(基建+社会集团零售)企业支出(社会集团零售+投资)地产销售居民内生需求地产投资
一、本周基本面观察
财政发布会后,市场情绪整体偏积极,但仍有诸多不确定和分歧,一方面等待政策答案,另一方面跟踪基本面运行的线索。Q3经济数据印证经济筑底企稳态势,9月单月数据季节性有所改善但弹性待观察,政策组合拳能否带来后续的“强预期”到“强现实”?

本周,我们对财政的经济影响进行进一步的梳理。当下财政信息较为复杂,测算财政影响存在两个难点,我们在此进行一定比较,并给出一些我们的理解:

1、第一个关注点:政策工具不同,拉动效果完全不同。

我们在此前财政点评中已做过讨论,这里进行简单总结。

(1)化债:狭义化债——存量置换,主要是防风险和节约利息支出,重点在稳经济,但是积极意义在于化解风险,畅通经济循环、改善企业现金流,释放增长潜力;广义化债——偿还企业欠款、发放工资福利,改善企业现金流和居民资产负债表,有一定拉动作用。

(2)补充银行资本金:对维护银行的净息差、信贷投放有积极作用,打通金融体系梗阻,但需要实体融资需求的恢复作为前提条件。

(3)地产:对于稳房价、稳预期有一定的作用,在一定程度上解决专项债“缺项目”的问题,也能盘活地产,但量级还需要观察。

(4)民生支出:有一定拉动,效果取决于能否居民的边际消费倾向。

(5)“两新”:拉动效果强,年初至今“设备更新”拉动制造业投资,近期 “以旧换新”拉动家电、汽车消费。

总结来看,当下政策的支持顺序是:地方政府>金融部门>企业部门>居民部门。

对应到需求端,边际拉动的可能排序:直接拉动(设备更新对应制造业投资、以旧换新对应耐用品消费)>政府支出(基建+社会集团零售)>企业支出(社会集团零售+投资)>地产销售>居民内生需求>地产投资

2、第二个关注点:政策节奏、力度和拉动时点

我们在近日梳理了财政对应的债券发行节奏和对债券供给的影响,详见我们此前报告《三个扰动因素均有边际变化》(241014)。而债券发行时点和产生经济拉动的时点可能存在差异,本文主要讨论对基本面的影响。从基本面影响的节点来看,今年的拉动可能主要依靠4000亿专项债限额+存量财政资金+发改委2000亿投资计划,而更多的化债资金、银行补充资本金、研究中的增量刺激等可能更多作用在明年。

我们分别对年内和明年的财政拉动进行一定的对比分析。

(1)今年主要比较Q4与前三季度,比较广义赤字(剔除3%官方赤字率的部分)。

①前三季度:去年增发国债结转8000亿+今年特别国债运用预计5000亿以上(根据发改委发布会,已全部安排至项目和地方)+去年专项债结转3000亿左右+今年专项债2万亿(3.9万亿额度+4000亿限额提高-余量2.3万亿)+后续可能会有更多的预算稳定基金或其他几本账调入=广义赤字资金四万亿左右(季均1.3万亿),其中化债资金8000亿(扣除后季均1万亿)。

②四季度:剩余专项债资金安排使用2.3万亿+今年特别国债剩余预计不到5000亿=广义赤字资金2.5万亿以上,其中化债资金4000亿(扣除后2万亿以上)。

边际上看,从前三季度季均1万亿左右到Q4的2万亿以上,如果上述财政资金能够在Q4落实到位并及时支出,边际的支出强度可能比Q2和Q3高出1万亿以上,大概率能够对冲出口以及内生需求等惯性、并带来一定的数据脉冲,短期内经济存在阶段性企稳的契机,若Q4实际GDP读数在5%以上,有望助力实现全年增长目标。

(2)明年主要比较年度的广义财政力度。

预计在地产“严控增量”的情况下,明年土地出让收入仍可能延续惯性,意味着明年“两本账”缺口(相对于2023年)仍可能在2万亿以上,除了化债资金之外,还需要更多的“中央财政举债空间和赤字提升空间”,这一力度还需要观察,当前的市场预期还没有明显突破。

总结而言,当前的财政信息有助于降低经济尾部风险,缓解地方债务压力,畅通经济循环和企业现金流,释放地方增长潜力,也可能带来一定的短期拉动(今年Q4和明年Q1),但增量和弹性、尤其是持续性的问题可能还有待后续确认,明年的期待在于赤字率明显突破3%、超长期特别国债加量等,并向扩张增量倾斜。此外,我们需要密切关注地方政府KPI导向和政策一致性评估带来的积极影响,有资金支持,有激励导向,合力效果有望更好。

二、后续关注点
(1)继续观察本轮地产政策效果的持续性

(2)近期政策预期有所反复,继续关注相关政策信息和市场影响。

(3)昨日央行“预告”下周LPR降息,关注实际操作。

(4)下周公布9月工业企业利润数据和财政数据,观察数据读数对经济现实的验证。

(5)部分民调显示特朗普胜率优势进一步拉大,继续关注美国大选与“大选交易”。

作者:张继强(S0570518110002)、吴靖(S0570523070006),来源:华泰证券固收研究,原文标题:《财政对经济影响的再梳理——基本面观察10月第3期》

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作者:Mr李
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