停止“宏大叙事”，瑞银：央行买黄金的故事到头了
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卜淑情
据瑞银观察，发达经济体严重过度配置黄金，考虑到地缘政治等不安全因素，央行今年或继续购入黄金，但不太可能达到去年的水平。
美联储激进加息期间，黄金的表现非常耐人寻味。利率持续攀升，金价不降反升，保持了相当强的韧性，违背了它与美国10年实际利率和美元反向关系的传统估值模型。
而这种意想不到的走势，可以追溯到一股不同寻常的力量——央行。在投资和珠宝需求相对稳定的情况下，央行的购买量达到了前所未有的水平。
由于实际利率仍然很高，而且三月银行业危机引发的避险冲动已经耗尽，因此对于黄金市场而言，确定央行黄金热是否仍能为金价未来提供同样的支撑变得至关重要。
上周，瑞银分析师Elena Amoruso团队发布研究报告，分析了黄金在主要央行储备投资组合中的适当权重，发现黄金最佳配置比例介于0.5%至11.5%之间，而且只有当目标投资组合期限超过6年时，增加黄金持有量才是合理的。
另外，瑞银认为，尽管当前存在去全球化趋势，央行们可能不会进一步大量购入黄金，这可能会限制黄金未来的走势。不过，传统支撑可能回归，美联储结束加息周期的乐观前景下，美元走软和美国实际利率下降可能会缓解黄金面临的尴尬局面。
风险/回报权衡，黄金最佳配置比例
通过风险/回报权衡，瑞银从投资组合构建的角度考虑央行可以分配给黄金的比例，预测官方黄金需求。
对于多资产投资组合，瑞银选择了SCI世界指数，该指数指定约60%为美国股票，其余为其他发达市场股票。
具体来看，现金等价和期限极短的固收投资组合（6 个月和 1.5 年）几乎无法从增加黄金配置中受益，黄金配置的风险调整回报率暴跌至0.5%。
然而，对于久期较长的投资组合来说，黄金在对冲收益率变化方面发挥了显著作用。
瑞银表示，只要在投资组合中增加黄金配置，哪怕是微不足道的数量，该组合回报波动性也会迅速上升，黄金配置增量和波动性之间存在近乎线性的关系。
从技术上讲，所有投资组合可以在黄金配置为 0% 时可以实现最低的回报波动性，但小额黄金配置（对于大多数投资组合最多为 5%，对于最长期限的固定收益和多资产投资组合最多为 10%）似乎并没有构成相当大的威胁。
而且，超过这些阈值后，回报曲线只会急剧陡峭，这表明，一定数量的黄金配置可以实现最佳的风险调整回报，而不会过度干扰投资组合的波动性。
不过，最长期和多资产投资组合的风险状况在黄金配置超过10-15%之前不会显着下降。
央行黄金热难以为继，传统因素回归
据瑞银观察，发达经济体似乎都严重过度配置黄金。尽管如此，全球金融危机后央行对于黄金的热情很难逆转。瑞银在报告中写道：
对于其中许多国家来说，黄金储备是历史遗产，出售黄金可能会与公众情绪和民族自豪感相冲突。 显然，投资组合多元化和回报并不是他们关心的问题。
从欧洲央行近期出售黄金的趋势可以明显看出这一点。新兴市场央行面临着更加微妙的决定，去全球化压力可能会促使他们增加黄金配置，但风险/回报和流动性需求之间的平衡可能会阻止这种防御性举措。
瑞银表示，久期在决定黄金配置方面至关重要，只有当投资组合久期超过3年时，持有高于3.5%的黄金才合理。 考虑到新冠疫情后储备投资组合期限的缩短（目前中位数仅为 20 个月），从纯粹的风险回报角度来看，将黄金配置提高到7.8%，并不合理。
然而，在地缘政治环境鼓励多元化，远离美元/欧元计价资产的情况下，黄金，尤其是在国内储存的黄金，提供了无与伦比的安全感。
瑞银指出，这可能仍与他们维持美元/欧元流动性，以干预国际收支失衡及其货币的需要相冲突，在这种情况下，他们的黄金最好存放在海外机构，可以用作外汇贷款的抵押品。
当然，当经济和地缘政治因素交织在一起时，预测未来的路径变得更具挑战性。
瑞银认为， 2023年央行的黄金采购量不太可能达到2022年的水平。但如果美联储结束加息周期，美元走软，美债走强，支撑黄金的传统宏观因素将会回归。
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作者：zhangchen
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来源：TechFM
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