【4】｜《周期》读书笔记— {14-2} 市场周期与投资布局

本篇文章紧接上一篇内容继续谈投资管理的另一个成功要素：资产选择。

资产选择的内容：

识别出哪个市场或市场板块或具体资产类型会比其他同类资产表现得更好或者更糟，由此决定你在投资组合中要超配还是要低配它。

资产的价格相对于其内在价值越高，未来预期市场的表现就越不好，反过来了，如果资产的价格相对于其内在价值越低，那么未来预期市场的表现就会更好。

在资产选择方面，拥有卓越业绩表现的三个条件：

前提条件：就是对价值三个方面的洞察力要超越平均水平。

一、资产的内在价值，大概是多少。

二、这个内在价值将来可能会发生什么样的变化。

三、内在价值和当前市场价格之间的关系如何——我们是高估、低估，还是持平？

如何准确锚定资产的内在价值

理论分析

有效市场假说认为，所有可以获得的信息都已经被有效的反映到市场价格里面了，因此资产的价格是公允的，投资人无法通过在不同资产之间进行选择来“战胜市场”，因为选择不同资产的预期收益率是相同的。

逻辑分析

我们谈的问题实质是，有没有能力让你做的这些价值判断的质量更高，且高于市场上所有投资人的平均水平，最终能够取得高于市场平均水平的业绩。但是我们知道有一点是无疑的，所有投资人整体而言获得的是平均业绩水平。因此投资人整体而言，不可能做出超越平均业绩水平的价值判断。

实证分析

对投资业绩的实证研究表明，只有极少数投资人能够持续地做出比市场上其他人更加正确的价值判断。大多数投资人的价值判断都比市场的价值判断，及平均价值判断水平更糟糕。正是因为这个原因，被动的指数投资越来越流行，也越来越普及。

最关键的成功要素是，对内在价值有卓越的洞察力，正是这一点给予极少数人持续战胜市场的能力。我称之为“第二层思维”，也就是有能力做出与市场共识不同的思考，而且比市场共识理解的更深。

卓越资产选择技能的标志是什么？

不对称业绩。

以下为不对称业绩的几种分类：

（1）市场与一般投资人预期收益的概率分布

绝大多数投资人都没有这样高超的资产选择技能，因此他们战胜市场的概率与市场整体赢家和输家的比例相同。

市场整体表现得好，一般人的投资业绩也跟着好，市场整体表现不好，一般人的投资业绩也跟着不好。

（2）市场与反技能投资人预期收益的概率分布

那现在资产选择上具有反技能的投资人，从比例上看优质资产少，劣质资产多，因此业绩还不如市场的平均水平。反技能投资人不管是在市场上涨的时候，还是在市场下跌的时候，都跑不赢市场。

换句话说，具有资产选择反技能的投资人的概率分布偏移到市场的左边。

资产选择技能高超的卓越投资人，在他们的资产选择中优质资产多，劣质资产少，优质资产与劣质资产的比例高于市场；他们能够做到把资产更多地配置在跑赢市场的优质资产上，而更少地把资产配置在跑输市场的劣质资产上；他选择的优质资产领先于市场的程度，大于他选择的劣质资产落后于市场的程度。

（3）市场与高技能进攻型投资人预期收益的概率分布

简单地说，卓越投资人在跑赢市场时赢得更多，而在跑输市场时输得没那么多，输赢相抵之后，总体而言，他们还是跑赢市场的。

（4）市场与高技能防守型投资人预期收益的概率分布

保守投资组合，由于他们的资产选择技能卓越，选择的资产质量高，所以相对而言，他们的资产组合的跌幅小于市场跌幅而领先市场的幅度，大于他们的资产组合涨幅小于市场涨幅而落后市场的幅度，二者并不对称。

进攻型投资人和防守型投资人都展现出相对于市场而言的风险——收益不对称分布。也就是说，他们的业绩都是正偏态分布的。这两类人的投资组合的上涨潜力与下跌风险并不对称。

（5）市场与高技能全能型投资人预期收益的概率分布

全高技能全能型投资人根据自己对市场周期现在所处位置的判断和接下来对市场趋势的分析，做到在正确的时机增减仓位，调整市场暴露。

也就是说，他们在市场上涨的时候仓位更重，在市场下跌的时候仓位更轻，所以市场涨得多，他的组合因为重仓也跟着涨得多，相反市场在下跌的时候，因轻仓配置而跌得少，同时他们也能选择好的资产。他们真是世界上最理想的投资人了。

市场上涨时，几乎每个人都能赚到钱，而市场下跌时，几乎每个人都会亏钱。几乎每个人选择资产的优质与劣质的比例都和市场整体水平一样。

投资人需要有卓越的投资技能，才能够在市场上涨或下跌期间比市场表现得更好一些，从而获得不对称业绩，而这正是卓越投资人的标志。

是否成功的布局投资组合以应对市场未来趋势，首先取决于你做什么，集中更多兵力用于进攻，还是用与防守；

其次取决于你什么时候做——基于你对周期所预示的未来市场趋势有卓越的洞察力。